內部經濟回升斜率偏穩(wěn)、外部衰退風險發(fā)酵而政策取向面臨轉向、流動性環(huán)境舒緩、寬貨幣可能存在潛在利好，二季度債市環(huán)境仍相對積極，目前長債利率仍然具備一定票息配置價值，短期或在2.85％的點位維持偏強震蕩走勢。

▍一季度長債利率倒U型調整，春節(jié)后長端利率在“強預期+弱現實”下呈現下行行情。

今年一季度債市主要前后經歷了疫情沖擊消退后基本面強修復預期再發(fā)酵、資金面高位波動而NCD利率持續(xù)高增、圍繞穩(wěn)增長預期以及1、2月經濟數據成色的交易的幾輪主線切換?？傮w而言，以春節(jié)假期為節(jié)點，利率呈現前上后下的倒U型趨勢。市場在防疫優(yōu)化后第一波疫情沖擊消退的背景下交易經濟強修復預期，在基本面數據逐步落地后轉而交易預期差，而2月近似橫盤的波動則是圍繞今年兩會穩(wěn)增長力度預期的博弈。

▍春節(jié)后債券市場整體處于不利的宏觀政策環(huán)境中，但在年初配置需求下，利率躊躇下行。二季度債券市場面臨的宏觀政策環(huán)境包括：

一、國內基本面修復斜率企穩(wěn)。春節(jié)后經濟產需端高頻數據經歷了快速修復過程基本結束，開工率數據基本穩(wěn)定，百城擁堵指數和四大城市地鐵客流量有所回落。在穩(wěn)增長政策增量暫歇的環(huán)境下，二季度國內經濟或維持“穩(wěn)復蘇”的節(jié)奏。3月來票據利率斜率邊際放緩，但月末時點斜率再度抬升，而國股行足年直貼利率已上行至2022年2月以來的新高，指向當下信貸需求依舊強勢，3月寬信用總量或延續(xù)較好趨勢。但2023年前兩個月信貸高增對債券市場影響有限。從房地產和汽車銷售數據看，居民端加杠桿意愿仍然有限，居民中長期貸款需求仍然較弱。

二、降準后流動性環(huán)境好轉，后續(xù)仍有寬貨幣空間。春節(jié)以來銀行間流動性環(huán)境出現的結構性壓力在降準落地后有所改善，同業(yè)存單利率在3月中旬觸頂回落至2.65％到2.7％的區(qū)間，隔夜資金流量大幅走松且一度下行至1％以下，7天利率在資金跨季的壓力下維持在政策利率附近波動，但并未出現往年同期脈沖式抬升的情況，預計進入4月后中樞或逐步回歸政策利率附近。降準落地后，二季度貨幣政策主要著力點在于結構性貨幣政策工具，并預計將進一步投放低成本中長期流動性。此外，在去年低基數的影響下今年5％的經濟增速目標或不難達成，但考慮到海外衰退風險向國內的外溢，以及內需修復斜率的不確定性，不排除后續(xù)降息的可能性。

三、海外經濟衰退風險和政策轉向關鍵觀察期或在二季度。2022年來隨著海外多數發(fā)達經濟體通脹壓力抬升，以美聯儲為首的發(fā)達國家央行多數采取緊縮政策工具應對；綜合國際地緣政治動蕩、全球金融體系風險頻出等不穩(wěn)因素，我國多數重要貿易伙伴面臨經濟衰退壓力抬升的局面。3月議息會議美聯儲釋放一定鴿派信號，緊縮政策或在二季度迎來轉向。海外金融風險事件發(fā)展仍存不確定性、經濟衰退壓力延續(xù)抬升而緊貨幣周期接近尾聲，外圍環(huán)境整體改善。

四、關注國內金融監(jiān)管嚴格化下的影響。今年來《商業(yè)銀行資本管理辦法》修訂、中央金融委員會成立等重要變化影響下，市場對于金融監(jiān)管嚴格化的擔憂加深。除去國內外宏觀經濟形勢變化外，我國金融監(jiān)管制度改革也是今年來債市的重要影響因素之一。

▍債市策略：

內部經濟回升斜率偏穩(wěn)、外部衰退風險發(fā)酵而政策取向面臨轉向，流動性環(huán)境舒緩，寬貨幣可能存在潛在利好，債市環(huán)境仍相對積極，目前長債利率具備一定配置價值，短期或在2.85％的點位維持偏強震蕩走勢。

▍風險因素：

國內金融監(jiān)管政策超預期收緊；海外金融領域風險加劇。

本文源自券商研報精選